Капитал — это средства из всех источников, используемые для финансирования активов и операций предприятия. Напомним, что для осуществления операций предприятие использует средства, представляемые в левой части баланса—в активе. Они должны быть профинансированы за счет источников, указываемых в правой части баланса — в пассиве, который представляет собой капитал фирмы. Цена капитала, который привлекает предприятие, формируя пассив, характеризуется показателем, называемым средневзвешенной ценой капитала (Weighted Average Cost of Capital -WACC).
Метки: Капитал
Последствия изменения структуры капитала можно легко проанализировать на основе моделей ОРМ и САРМ. Подобно тому, как это сделано в приведенном выше примере, можно проанализировать последствия решения, когда фирма планирует увеличить свою долгосрочную кредиторскую задолженность, с тем чтобы использовать полученные средства для выкупа собственных акций. Активы фирмы при этом не изменятся. Возрастание левериджа, характеризующего степень финансовой зависимости фирмы, приведет к увеличению вариации чистого дохода фирмы и соответственно к росту вариации рыночной оценки собственного капитала. При прочих равных условиях это приведет к увеличению стоимости акций, поскольку акционеры имеют колл опцион на стоимость фирмы. Дополнительный долг увеличит риск держателей долговых обязательств. Рыночная оценка долга упадет на столько, на сколько увеличится прибыль акционеров.
Метки: Актив
Инвестиционные решения: Модели ОРМ и САРМ могут использоваться для анализа основных инвестиционных решений компании. Рассмотрим это на конкретном примере.
Пример. Первоначальная стоимость активов фирмы составляла 400 млн. руб. Фирма имела кредиторскую задолженность на сумму 200 млн. руб. со сроком погашения через 2 года. Процент, который будет выплачен в конце срока, включен в балансовую стоимость долга, долг является дисконтированной величиной. Вариация доходности активов фирмы, измеряемая дисперсией: а2= 0,01. Безрисковая ставка составляет 10%.
Фирма, эмитирующая долговые обязательства, по сути эквивалентна тому, что акционеры продают активы фирмы кредиторам, которые платят за активы наличными, и, с другой стороны, дают акционерам подразумеваемый колл опцион с ценой исполнения, равной стоимости основного долга плюс процент. Анализ финансовой деятельности фирмы может осуществляться на основе теории опционов. Смысл этой ситуации сводится к тому, что, если деятельность компании не является успешной, акционеры не погасят ссуду, что приведет к неисполнению их колл опциона и, следовательно, к переходу компании в руки кредиторов. Если деятельность компании успешна, акционеры будут «выкупать компанию обратно» исполнением своих колл опционов, которые означают погашение суммы долга и выплату процентов.
Метки: Анализ
Модель ценообразования опционов Блэка—Шоулза {Black-Scholes Option Pricing Model — OPM), разработанная для оценки колл опционов, может использоваться для оценки всех производных бумаг, включая варранты, конвертируемые ценные бумаги, и даже для оценки собственного капитала финансово зависимых фирм.
Модель основывается на следующих предположениях:
1) по базисному активу колл опциона дивиденды не выплачиваются в течение всего срока действия опциона;
2) нет трансакционных затрат, связанных с покупкой или продажей акции или опциона; 3) краткосрочная безрисковая процентная ставка известна и является постоянной в течение всего срока действия опциона; 4) любой покупатель ценной бумаги может получать ссуды по краткосрочной безрисковой ставке для оплаты любой части ее цены; 5) короткая продажа разрешается без ограничений, при этом продавец получит немедленно всю наличную сумму за проданную без покрытия ценную бумагу по сегодняшней цене; 6) колл опцион может быть исполнен только в момент истечения опциона; 7) торговля ценными бумагами ведется непрерывно, и цена акции движется непрерывно и случайным образом.
Вывод ОРМ основывается на концепции безрискового хеджа: покупая акции и одновременно продавая колл опционы на акции, инвестор может конструировать безрисковую позицию, где прибыли по акциям будут точно компенсировать убытки по опционам, и наоборот.
Метки: Модель
Пут-колл паритет — так называют ситуацию равновесия, когда цены пут и колл опционов связаны друг с другом. Этой ситуации соответствует торговая стратегия, которая включает: 1) покупку акций; 2) продажу колл опциона; 3) покупку пут опциона на акции по той же самой цене исполнения.
Если цены пул и колл опционов не согласуются с отношениями пут-Колл паритета, то можно конструировать безрисковый портфель из акций и опционов с доходностью, превышающей безрисковую процентную ставку.
Опцион — это контракт, дающий владельцу, или держателю опциона, право, но не обязанность купить или продать определенный актив по некоторой, заранее оговоренной цене в течение определенного промежутка времени. Предметами опционных сделок в основном являются обыкновенные акции, а также фьючерсные контракты на такие активы, как: 1) долговые инструменты (например, государственные облигации и векселя); 2) стандартные товары (например, пшеница и золото); 3) иностранная валюта (например, доллары США и др.).
Основные понятия: 1) коля опцион (call option) — это право купить заданное число акций по определенной цене в течение оговоренного срока или в последний день оговоренного срока, причем первое типично для американских опционов, тогда как второе — для европейских; 2) пут опцион (put option) — право продать заданное число акций по определенной цене в течение оговоренного срока или в конце оговоренного срока; 3) цена опциона (option price) — это сумма, уплачиваемая покупателем опциона продавцу, т.е. лицу, выписавшему опцион за единицу актива, например акцию; 4) цена исполнения (exercise, striking prince) — цена акции, по которой держатель опциона может купить или продать активы, например лот из 100 акций; 5) дата истечения опциона (expiration date) —последний день, в который опцион может быть исполнен; 6) непокрытый (naked) опцион — это опцион на актив, которым продавец не владеет, а покрытый (covered) опцион переставляет собой опцион на актив, которым продавец владеет; 7) опцион «в деньгах» (in-the-money) — это опцион на акцию, текущая цена которой выше цены исполнения колл опциона или ниже цены исполнения пут опциона; 
опцион «без денег» (out-of-the-money) — это опцион на акцию, текущая цена которой ниже цены исполнения колл опциона или выше цены исполнения пут опциона.
Пример. 90-дневные колл опционы на акции с ценой исполнения 40 руб. продавались по 0,3125 руб. За 31,25 руб. (0,3125 руб. • 100) можно было купить опционы, которые дали бы право приобрести лот из 100 акций по цене 40 руб. за акцию в любой момент до истечения последнего дня установленного срока. Если цена в течение этого периода останется ниже 40 руб.) то потеря составит 31,25 руб., но если она возрастет до 50 руб., то на вложенные 31,25 руб. можно получить 1000 руб.(!) [100-(50-40) руб.].
Графики выплат — это способ представить себе прибыли и убытки по опционным контрактам на момент истечения, опциона.
Держатель колл опциона исполнит опцион, если текущая цена базисного актива превысит цену исполнения опциона. Если этого не произойдет, держатель опциона не исполнит его. Прибыль от сделки будет получена только в том случае, когда цена акции будет выше цены исполнения, сложенной с ценой колл опциона. На рис. 3.1 представлены графики выплат покупателя и продавца колл опциона на акции, цена опциона которых 1 руб., а цена исполнения — 100 руб. Рассмотрим прибыли и убытки покупателя. Если цена акции в момент исполнения опциона составляет 100 руб., то опцион на покупку акции за 100 руб. не приносит дохода. Держатель опциона терпит убыток в размере 1 руб. (цены опциона). Если цена акции в момент исполнения составляет ПО руб., то держатель исполнит опцион — купит акцию за 100 руб. и продаст ее за ПО руб., в результате у него образуется прибыль 9 руб. (10 — 1). Подобная, но обратная картина наблюдается для продавца.
Покупатель пут опциона получит прибыль, если цена базисного актива, например акции, будет ниже цены исполнения в момент истечения опциона, поскольку в этом случае он может продать акции продавцу опциона за большую цену, чем текущая рыночная цена. Обратная картина будет иметь место для продавца пут опциона. На графике выплат линии, отображающие прибыли и убытки покупателя и продавца пут опциона, меняются местами по сравнению с линиями, отображающими их прибыли и убытки в случае колл опциона.
Комбинируя различные опционные контракты по видам и срокам, инвесторы могут конструировать позиции с широким диапазоном показателей риска и доходности. Используется множество комбинаторных позиций (combination position), такие, как стрэддлы, стрипы, стрэпы. Например, чтобы сконструировать длинный стрэддл, инвестор покупает равное число колл и пут опционов на одни и те же акции с одной и той же ценой исполнения. Стрэддл будет приносить прибыль, если акции неустойчивы, но он будет приносить убытки, если цена относительно стабильна.
Метки: График, Опцион
Как уже отмечалось, для инвестора релевантными (значимыми) являются денежный поток, сформированный с учетом выплаты налогов, и доходность, исчисленная по послена-логовой базе. Их величины и следует принимать в расчет.
Напомним, что ожидаемая доходность акций складывается из дивидендной доходности и доходности капитализированной прибыли — прироста стоимости акций. Значение этих показателей нужно скорректировать на величину налогов, причем ставки налогов на них могут различаться.
Большинство компаний обеспечивают рост дивидендов непостоянно. Например, дивиденды по акциям компаний, ориентирующихся на новейшие технологии, быстро растут в течение нескольких лет, затем следует неизбежное замедление темпов. Стоимость акций таких компаний рассчитывается следующим образом: 1) разделяют поток дивидендов на две части — начальный период непостоянного роста сменяется периодом постоянного роста; 2) находят приведенную стоимость потока дивидендов, ожидаемых в период непостоянного роста; 3) используют модель постоянного роста для нахождения ожидаемой стоимости акции к началу периода постоянного роста, а затем дисконтируют эту величину к текущему моменту; 4) суммируют эти две оценки для нахождения теоретической стоимости акции:
Для акционеров представляет немалую сложность оценка целесообразности капитализации — реинвестирования части прибыли.
Используя модель, можно установить, что реинвестирование прибыли повышает стоимость акции только в том случае, если рентабельность инвестиций превышает требуемую рентабельность собственного капитала.